Das Wichtigste auf einen Blick
- Die Märkte erklimmen weiterhin die viel zitierte „Wall of Worries“.
- Eine Rezession in den USA halten wir für unwahrscheinlich, weshalb die langfristigen Zinsen in den USA steigen sollten.
- Mittelfristig dürfte der US-Dollar davon profitieren. Wir planen, die noch sehr geringe Quote von ca. 1 % wieder zu erhöhen.
- Die Aktienquote wurde nahe am Maximum belassen und das Durationsoverlay wieder glattgestellt, was zu einer aktuellen Zinssensitivität von 2,7 führte.
30.06.23 - Die erste Hälfte des Jahres 2023 ist bereits wieder Geschichte. Bevor wir auf die aktuelle Positionierung eingehen, lassen wir daher wie gewohnt das erste Halbjahr Revue passieren. Auch im Rückblick und im Wissen um die Entwicklungen müssen wir einmal mehr betonen, dass die Marktteilnehmer sowohl in ihrer Wahrnehmung als auch in ihrer Positionierung so gespalten waren wie selten zuvor. Fast zu jedem Zeitpunkt standen den Argumenten der Bullen ebenso gute Argumente der Bären gegenüber.
Nachdem im Vorjahr sowohl Aktien als auch Anleihen eine deutliche Korrektur verkraften mussten, markierten die meisten Anlageklassen im Oktober letzten Jahres ihren Tiefpunkt. Erwartungsgemäß für unseren konservativen Ansatz haben wir den Abschwung relativ gut gemeistert, waren jedoch nicht die ersten, die nach erneuten Tiefstständen auf einen Trendwechsel setzten. Die Krise der amerikanischen Regionalbanken, die wir von Beginn an für ein relativ isoliertes Problem hielten, gab uns jedoch die Chance, noch rechtzeitig am neuen Trend zu partizipieren. Nachdem wir die Fortsetzung der Rallye im ersten Quartal noch recht skeptisch und mit unterdurchschnittlichem Aktienexposure beobachtet hatten, war es die Diskrepanz zwischen dem als noch sehr ausgeprägt empfundenen Pessimismus anderer Marktteilnehmer und unseren mittlerweile verbesserten Konjunkturaussichten, die uns dazu veranlasste, mitten in der Bankenkrise in mehreren Schritten die Aktienquote auf das Maximum zu erhöhen. Angesichts der im ersten Halbjahr ständig wechselnden Narrative war dies keine leichte, aber die richtige Entscheidung. Spätestens mit dem einsetzenden Hype um das Thema Künstliche Intelligenz wurde sowohl diese Quotenerhöhung als auch das Festhalten an einem reinen US-amerikanischen Aktienportfolio belohnt. Einfacher zu handhaben war dagegen der Umgang mit unserem Zinsexposure. Auch wenn der Markt es lange Zeit nicht wahrhaben wollte, waren die Notenbankpolitiker, allen voran Jerome Powell, sehr transparent und explizit in der Kommunikation ihrer zukünftigen Aktionen. Ihr Kampf gegen die Inflation hatte oberste Priorität. Mit dem Rückenwind eines starken Arbeitsmarktes und einer unerwartet robusten Wirtschaft konnten sie ihre Zinserhöhungspläne quasi ungehindert fortsetzen. Selbst die zwischenzeitlich vom Markt für dieses Jahr eingepreisten Zinssenkungen in den USA wurden vor dem Hintergrund des resilienten wirtschaftlichen Umfeldes und einer hartnäckigen Kerninflation im zweiten Quartal vollständig zurückgenommen. In der Summe bedeutete dies zwar ein absehbares Ende des Zinserhöhungszyklus, aber definitiv keine schnellen Zinssenkungen. „Höher für länger“ lautete die Devise. Dementsprechend konnten wir die sehr niedrige Duration des Vorjahres guten Gewissens und relativ zügig auf ein neutraleres Niveau von ca. drei Jahren zurückführen. Gleichzeitig haben wir im ersten Halbjahr damit begonnen, einen Teil der kürzer laufenden Staatsanleihen in langlaufende Unternehmensanleihen zu tauschen.
Insgesamt ist der Ethna-AKTIV mit seinem sehr fokussierten Aktien-Portfolio für eine Fortsetzung des Aufwärtstrends gut vorbereitet. Wir halten ein Rezessionsszenario in den USA derzeit für eher unwahrscheinlich und sehen daher Konsolidierungen als Kaufgelegenheit. Wir gehen davon aus, dass sich die schwache Marktbreite der letzten Monate verbessern wird. Aktuell beobachten wir erste positive Gewinnrevisionen bei den Unternehmen der zweiten Reihe, die schlussendlich zu einem Aufholeffekt der Kurse führen sollten. Die stärker als erwartete US-Wirtschaft wird aus unserer Sicht zu einem höheren Zinsniveau am langen Ende und damit zu einer Normalisierung der Zinskurve führen. Damit verbunden ist eine erneute Ausweitung der Zinsdifferenz zu Europa, was unweigerlich zu einer erneuten Dollarstärke führen sollte. Aktuell ist dieser Punkt noch nicht erreicht, weshalb im Portfolio auch noch alle FX-Risiken abgesichert sind. Wir bereiten uns aber auf einen deutlichen Ausbau des USD-Exposures vor. Aktiv und flexibel, so wie Sie es vom Management des Ethna-AKTIV gewohnt sind.
Autor:
Michael Blümke, CFA, CAIA
Senior Portfolio Manager
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