Ethenea "Ganzkonkret" - 2. Quartal 2024

Sie fragen, unsere Portfoliomanager antworten

Sind Multi-Asset-Fonds noch attraktiv? Gerade in der aktuellen Situation scheinen sich aktiv gemanagte Fonds bezahlt zu machen. Einerseits gibt es eine Zweiteilung der Aktienmärkte. Die eine Seite freut sich über eine Sonderkonjunktur, die andere Seite habt Probleme mit Umsatz und Wachstum.  Die meisten Renditekurven im Bereich Anleihen sind weiterhin invers, was kürzerlaufende Anleihen attraktiver erscheinen lässt. Wer auf ein robustes Portfolio setzt, der sollte nicht nur unterschiedliche Strategien betrachten, sondern auch die Schwerpunkte des Portfoliomanagements betrachten.

Ethna-AKTIV

• Warum machen unterschiedliche Manager/VV Strategien Sinn?
• Warum sollte sich ein Anleger jetzt für einen Multi-Asset-Fonds entscheiden, wenn der Anleger mit einer Direktanlage in Staatsanleihen eine garantierte Rendite von über 4 oder 5 % erzielen kann?

Ethna-DEFENSIV

• Sie haben kürzlich die Duration im Ethna-DEFENSIV stückweise erhöht. Wie werden Sie angesichts der aktuellen Zinssituation weiter verfahren? Werden sie die Duration noch weiter erhöhen?
• Der Ethna-DEFENSIV ist größtenteils in in EUR denominierten Anleihen investiert. Erwägen Sie auch in USD denominierte Anleihen ins Portfolio mitaufzunehmen?

Ethna-DYNAMISCH

• Die Aktienmarktrallye scheint mittlerweile überzogen. Wo gibt es noch Chancen?
• Können Sie ein spezifisches Beispiel für eine Erfolgsgeschichte im Portfolio des Ethna-DYNAMISCH nennen?
• Wie viele Aktientitel halten Sie im Portfolio?

Ethna-AKTIV

Warum machen unterschiedliche Manager/VV Strategien Sinn?

Vergleichbar wie im Umgang mit verschiedenen Assetklassen oder auch Einzelaktien ist es natürlich sinnvoll auch bei Vermögensverwaltern nicht alle Eier in einen Korb zu legen. Es gilt auch hier zu diversifizieren zwischen den verschiedenen Vermögensverwaltern. Nicht jeder funktioniert in jeder Marktphase. Und nicht alle Anbieter funktionieren gleich. Für ein robustes Portfolio ist es deshalb wichtig - und das ist der entscheidende Punkt - in unterschiedliche Ansätze zu investieren. Rein quantitativ bedeutet dies, dass die Korrelation zwischen den Ergebnissen der verschiedenen Anbieter nicht zu hoch sein sollte, bestenfalls ist sie sogar negativ. Aus qualitativer Sicht können verschiedene Elemente dazu führen, dass der gewünschte Diversifikationseffekt eintritt. Ohne Anspruch auf Vollständigkeit kann man einfach in den verschiedenen Dimensionen des Portfoliomanagements diversifizieren zwischen diskretionärer oder quantitativer Entscheidungsfindung, einem Mikro- oder Makroansatz und zwischen statischer oder dynamischer Portfoliosteuerung. Wichtig ist herauszustellen, dass es hierbei kein absolutes richtig oder falsch gibt. Grundsätzlich kann aber ex-post schon festgestellt werden, mit welchem Risiko (zum Beispiel Volatilität oder Drawdown) die Performance eines diversifizierten Portfolios aus verschiedenen VV-Ansätzen erreicht wird.

Warum sollte sich ein Anleger jetzt für einen Multi-Asset-Fonds entscheiden, wenn der Anleger mit einer Direktanlage in Staatsanleihen eine garantierte Rendite von über 4 oder 5 % erzielen kann?

Diese Frage kann nur sinnvoll beantwortet werden, wenn man sich über das Profil des betreffenden Investors Gedanken macht. Dabei gibt es eine Menge Dimensionen zu berücksichtigen. In welchem Investitionsstadium befindet er sich? Über welchen Zeithorizont und welche Ertragserwartung sprechen wir? Geht es ihm um reale(n) Kapitalerhalt oder –mehrung? Welche zwischenzeitlichen Schwankungen und Kursrückschläge hält er aus?

Grundsätzlich ist jedoch anzumerken, dass bei einem Inflationsniveau von aktuell 2,6% in Europa und einer Rendite von zweijährigen Bundesanleihen von 2,8% (10 Jahre bei 2,4%) real nicht viel garantierte Rendite übrigbleibt. Für US-Staatsanleihen gibt es abzüglich der Währungssicherung im Übrigen auch nur wenige Basispunkte mehr Rendite. Was jedoch übrig bleibt ist ein Portfolio ohne Chancen an Partizipation an Aktienkurssteigerungen und mit dem Wiederanlagerisiko für seine nur für einen begrenzten Zeitraum garantierte Rendite. Zweiteres heißt, wenn die Zinsen zum Zeitpunkt der Anleihenrückzahlung, also wenn der Investor wieder anlegen muss, tiefer sein sollte, dann hat er ein Problem. Dieses könnte er umgehen, indem er entweder grundsätzlich in längere Laufzeiten investiert (was vor dem Hintergrund des Zinsänderungsrisikos nicht ratsam ist) oder diese Entscheidung bezüglich der Zinssensitivität an erfahrene Portfoliomanager auslagert. Womit wir wieder beim Ausgangspunkt der Frage sind. In dem Moment, wo ein Investor sich seiner Risiken bezüglich Wiederanlage und verpasster Chancen bewusst ist, kommt er an einem Multiasset-Portfolio nicht vorbei. Wenn er sich dann zusätzlich nicht noch ständig um notwendige Umschichtungen, Anpassungen und das Risikomanagement kümmern möchte, ist dies seine Lösung: Ein aktiv gemanagter Multi-Asset-Fonds wie zum Beispiel der Ethna-AKTIV.

Ethna-DEFENSIV

Sie haben kürzlich die Duration im Ethna-DEFENSIV stückweise erhöht. Wie werden Sie angesichts der aktuellen Zinssituation weiter verfahren? Werden sie die Duration noch weiter erhöhen?

Ja, wir haben die Duration auf etwas über 4 erhöht. Dies geschah im Wesentlichen durch den Kauf von Futures-Kontrakten auf 20-jährige US-Staatsanleihen. Dieser Punkt der Renditekurve ist besonders attraktiv, da die diese hier die klassische ansteigende Form hat (niedrigere Renditen für kürzere Restlaufzeiten). Die meisten Renditekurven sind jedoch weiterhin invers, was kürzerlaufende Anleihen weiterhin attraktiv sein lässt. Wie die Zentralbanken entscheiden auch wir datenabhängig. Wenn es attraktive Gelegenheiten gibt, werden wir auch wieder verstärkt in länger laufende Anleihen investieren. Wenn nicht, dann eben nicht. Andersherum werden wir auch Gewinnmitnahmen mitnehmen, wenn es uns opportun erscheint. Aber die Grundrichtung ist klar. Die Zentralbanken befinden sich auf einem, Zinssenkungspfad, wenn auch langsam. Daher werden wir unsere kürzer laufenden Anleihen sukzessive in länger laufende tauschen und so die Duration erhöhen. Mit unseren Futures-Positionen handeln wir opportunistisch. Sollten die Renditen am langen Ende der Zinsstrukturkurve stark fallen, dann sind wir auch jederzeit zu Gewinnmitnahmen bereit.

Der Ethna-DEFENSIV ist größtenteils in in EUR denominierten Anleihen investiert. Erwägen Sie auch in USD denominierte Anleihen ins Portfolio mitaufzunehmen?

Wir fühlen uns aktuell sehr wohl mit in EUR denominierten Anleihen. In USD denominierte Anleihen zahlen zwar höhere Renditen und könnten stärker von Zinssenkungen der Fed profitieren, wenn diese dann damit beginnt, jedoch bedeutet ein Investment in ein USD-Asset immer ein Währungsrisiko bzw. eine Währungschance. Dieses Risiko wollen wir derzeit nicht eingehen. Ein gleichzeitiger Währungshedge ist aber nach wie vor sehr teuer, sodass wir gegenwärtig auch von einem gehedgten Investment nicht überzeugt sind. Wir werden erst wieder in USD denominierte Anleihen aufnehmen, wenn wir uns sicher sind, dass der US-Dollar gegenüber dem Euro aufwertet.

Ethna-DYNAMISCH

Die Aktienmarktrallye scheint mittlerweile überzogen. Wo gibt es noch Chancen?

Die Aktienmarktrallye seit Ende Oktober 2023 ist wirklich beachtlich. Wir halten sie aber nicht für überzogen. Für ihre Einordnung sind allerdings zwei Dinge wichtig. Zum einen ist sie aus einer relativ depressiven Marktphase mit niedrigen Bewertungen hervorgegangen. Zum anderen ist sie zweigeteilt. Auf der einen Seite stehen die Indexschwergewichte, die den Großteil der Gewinne generieren. Auf der anderen Seite stehen die Aktien aus der zweiten und dritten Reihe, die deutlich hinterherhinken. Diese Diskrepanz wird sichtbar, wenn man die Performance des marktwertgewichteten und des gleichgewichteten S&P 500 vergleicht, aber auch hierzulande, wenn man DAX und MDAX gegenüberstellt. Diese Zweiteilung ist fundamental gerechtfertigt, denn die Indexschwergewichte profitieren von der KI-Sonderkonjunktur, die eben nicht nur die Kurse, sondern auch die Fundamentaldaten steigen lässt. Die mittelgroßen und kleineren Unternehmen tun sich dagegen bei der Umsatz- und Gewinnentwicklung etwas schwer. Insofern halten wir die Aktienmärkte aktuell für relativ fair bewertet. Attraktive Chancen sehen wir weniger pauschal in Industrien oder Stilen, sondern bei ausgewählten Unternehmen. Die Antworten auf die nachfolgenden Fragen nehmen sich diesem Thema weiter an.

Können Sie ein spezifisches Beispiel für eine Erfolgsgeschichte im Portfolio des Ethna-DYNAMISCH nennen?

Ein jüngeres Erfolgsbeispiel ist unsere Investition in ResMed. Das US-amerikanische Medizintechnikunternehmen ist Marktführer bei Beatmungsgeräten für Patienten mit obstruktiver Schlafapnoe (OSA). Weil Übergewicht bzw. Adipositas die gängigen Risikofaktoren für OSA sind, hat der Erfolg neuartiger GLP-1-Abnehmmedikamente in 2023 deutlichen Druck auf den Aktienkurs von ResMed ausgeübt. Wir hielten die negative Kursreaktion für maßlos und haben ResMed im September/Oktober bei einem Durchschnittskurs von rund $145 eingesammelt und zu einer Top-3-Position ausgebaut (Gewichtung von 3,1 %). Inzwischen hat das Unternehmen die Sorgen um den Gegenwind durch GLP-1 überwunden und bringt sich sogar als Nettoprofiteur in Stellung. Bei einem Durchschnittskurs von $200 haben wir Gewinne realisiert und die Position halbiert. Beim aktuellen Kurs von rund $210 liegt die Rendite der verbleibenden Position (Gewichtung von 2,3 %) bei ca. 45 %.

ResMed ist repräsentativ für unseren Selektionsfokus. Wir konzentrieren uns auf Qualitätstitel mit strukturellem Wachstum und nutzen attraktive Bewertungen zum Einstieg.

Wie viele Aktientitel halten Sie im Portfolio?

Grundsätzlich streben wir eine Bandbreite von 30 bis 40 Einzelaktien an. Damit sind wir einerseits gut diversifiziert und können andererseits Akzente bei der Selektion setzen. Derzeit befinden sich 33 Einzeltitel im Ethna-DYNAMISCH. Unser Fokus liegt dabei klar auf Qualitätstiteln mit strukturellem Wachstum, die wir mittel- bis langfristig halten. Der Portfolioumschlag ist dadurch tendenziell gering.

^{Autor:
The Portfolio Management Team
Ethenea Independent Investors S.A.}

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Die Zahl- oder Informationsstellen sind für die Fonds Ethna-AKTIV, Ethna-DEFENSIV und Ethna-DYNAMISCH die Folgenden: Belgien, Deutschland, Liechtenstein, Luxemburg, Österreich: DZ PRIVATBANK S.A., 4, rue Thomas Edison, L-1445 Strassen, Luxemburg; Frankreich: CACEIS Bank France, 1-3 place Valhubert, F-75013 Paris; Italien: State Street Bank International – Succursale Italia, Via Ferrante Aporti, 10, IT-20125 Milano; Société Génerale Securities Services, Via Benigno Crespi, 19/A - MAC 2, IT-20123 Milano; Banca Sella Holding S.p.A., Piazza Gaudenzio Sella 1, IT-13900 Biella; Allfunds Bank S.A.U – Succursale di Milano, Via Bocchetto 6, IT-20123 Milano; Schweiz: Vertreterin: IPConcept (Schweiz) AG, Münsterhof 12, Postfach, CH-8022 Zürich; Zahlstelle: DZ PRIVATBANK (Schweiz) AG, Münsterhof 12, CH-8022 Zürich; Spanien: ALLFUNDS BANK, S.A., C/ Estafeta, 6 (la Moraleja), Edificio 3 – Complejo Plaza de la Fuente, ES-28109 Alcobendas (Madrid). 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